# Кирил Соколофф: «Мы входим в эпоху структурной инфляции и дедолларизации»

Источник: https://www.youtube.com/watch?v=_XiOfCau1Zc
Канал: Top Traders Unplugged
Опубликовано: 16.02.2024

---

В условиях глобальной макроэкономической турбулентности инвесторы ищут новые ориентиры для защиты и приумножения капитала. В рамках подкаста *Top Traders Unplugged* ветеран инвестиционного анализа и основатель компании 13D Research & Strategy Кирил Соколофф поделился своим масштабным прогнозом на ближайшее десятилетие. Он подробно объяснил, почему 40-летняя эпоха процветания рынка облигаций подошла к концу, какие сырьевые активы станут новыми бенефициарами структурной инфляции и почему Индия и золото представляют собой лучшие долгосрочные возможности для глобальных инвесторов.

## 📉 Конец 40-летнего суперцикла: почему облигации больше не защитят инвесторов
[[JUMP:06:01]]

В финансовом мире долгосрочные тренды имеют колоссальную инерцию, из-за чего большинство инвесторов привыкают мыслить линейно [06:40]. По мнению Соколоффа, исторический суперцикл на рынке облигаций, начавшийся с пика доходностей в 1981 году и продлившийся четыре десятилетия, официально завершен [06:14]. Этот тектонический сдвиг ознаменовался достижением абсолютного дна доходностей в 2020 году, после чего начался резкий разворот [05:31]. 

Переход к долгосрочному «медвежьему» тренду по облигациям имеет фундаментальные последствия для всей мировой финансовой системы [07:09]. Огромные объемы капитала исторически были заблокированы в инструментах с фиксированной доходностью. Соколофф прогнозирует, что в случае рецессии или жесткой посадки экономики Федеральная резервная система США неизбежно вернется к паническому стимулированию и вливанию ликвидности [07:35]. Это приведет к ослаблению доллара и новому витку инфляции, окончательно лишая классические облигации статуса надежного защитного актива. По сути, все правила игры последних 40 лет теперь разворачиваются в противоположную сторону [07:49].

## 🌋 Драйверы новой инфляционной эпохи: деглобализация, демография и распределение благ
[[JUMP:08:02]]

Переход к новому макроэкономическому режиму обусловлен целым комплексом взаимосвязанных структурных факторов, которые ФРС не в состоянии контролировать или исправить [11:02]. Соколофф выделяет следующие ключевые процессы:

*   **Перераспределение богатства.** Исторический сдвиг от создания богатства к его распределению начался в Китае в 2009 году, продолжился антикоррупционной кампанией в Бразилии в 2012 году и вылился в Брекзит и феномен Трампа на Западе [08:52]. Любые процессы перераспределения благ по своей природе инфляционны.

*   **Национальная безопасность и решоринг.** Экономическая политика государств больше не оптимизируется исключительно ради снижения издержек [09:05]. Приоритет национальной безопасности вынуждает компании возвращать производство на родину (решоринг) или переносить его в дружественные страны (френдшоринг), что существенно увеличивает себестоимость продукции.

*   **Демографический перелом.** На протяжении последних 25 лет глобальный спад рождаемости (особенно на примере Японии) оказывал дефляционное давление [09:59]. Однако сегодня развитый мир столкнулся с крупнейшей волной выхода на пенсию трудоспособного населения за всю историю капитализма [10:24]. 

*   **Сокращение глобального рынка труда.** Период с 2000 по 2020 год характеризовался удвоением мировой рабочей силы благодаря вступлению Китая во Всемирную торговую организацию (ВТО), распаду Советского Союза и массовому выходу женщин на рынок труда [10:49]. Сейчас этот процесс полностью повернулся вспять.

*   **Дефицит квалифицированных кадров.** В то время как автоматизация и искусственный интеллект могут заменить офисных сотрудников, мировая экономика сталкивается с критическим дефицитом представителей рабочих профессий — плотников, электриков и строителей [10:37].

*   **Климатические изменения и ресурсы.** Эрозия почв, нехватка пресной воды и экстремальные погодные явления начинают оказывать прямое деструктивное влияние на сельское хозяйство и цепочки поставок, провоцируя рост издержек [09:18].

## 🇨🇳 Феникс или угасающий дракон? Реальное положение дел в экономике Китая
[[JUMP:11:16]]

Многие западные аналитики проводят параллели между текущим замедлением Китая и «японизацией» (затяжной дефляционной депрессией) [11:16]. Однако Соколофф категорически не согласен с этим сценарием [12:07]. По его мнению, Пекин обладает уникальным набором инструментов экономической политики и колоссальным запасом прочности, который недооценивается внешними наблюдателями [12:20].

Важнейшим фактором является структура баланса китайского государства. В отличие от западных стран, где учитывается только долг, Китай обладает гигантскими государственными активами в виде госкорпораций (SOE). Чистая стоимость этих активов составляет порядка 70% от ВВП страны [13:27]. При консервативной оценке с мультипликатором 2x стоимость этих активов достигает 140% ВВП. При этом федеральный долг Китая составляет всего 21% ВВП [13:41]. Даже с учетом долгов муниципалитетов (около 60–80% ВВП), КНР остается чистым нетто-кредитором с запасом прочности более 30% ВВП [13:55].

Соколофф указывает на то, что лопание пузыря на рынке недвижимости Китая было сознательным решением правительства для оздоровления экономики [12:48]. В качестве катализатора будущего роста эксперт отмечает революционное решение властей связать вознаграждение топ-менеджмента госкомпаний с динамикой котировок их акций на бирже [12:20].

С инвестиционной точки зрения китайский рынок выглядит крайне привлекательно из-за экстремально низких оценок. В то время как иностранные инвесторы панически распродавали китайские акции, индекс Deep Value (глубокой стоимости), созданный 13D Research, с ноября 2021 года вырос на 42%, тогда как S&P 500 за тот же период показал рост лишь на 10% [15:00]. Исторический четырехлетний спад на рынке Гонконга создал уникальные возможности для долгосрочных покупок [16:23].

## 🛢️ Недоинвестирование в реальный сектор: нефть, медь и урановый ренессанс
[[JUMP:23:02]]

Главной параллелью с инфляционными 1970-ми годами является жесткая привязка инфляционных волн к стоимости энергоносителей [20:59]. Соколофф полагает, что мир стоит на пороге масштабного дефицита ключевых сырьевых товаров из-за хронического недоинвестирования в геологоразведку и добычу [21:56].

В нефтяном секторе надежды на «пик спроса» не оправдываются: потребление продолжает расти [21:42]. Ключевой драйвер спроса сместился из стран ОЭСР (где потребление нефти достигло пика еще в 2004 году) в развивающиеся страны — Индию, Индонезию, Бразилию и страны Африки [25:00]. В то же время сланцевая революция в США, сдерживавшая цены последние годы, близка к завершению: темпы роста добычи в Пермском бассейне (Permian) резко замедляются [24:35]. С учетом естественного истощения мировых месторождений на уровне 6–7 млн баррелей в сутки [24:20], долгосрочные перспективы цен на нефть остаются крайне «бычьими» [21:56].

Переход к «зеленой энергетике» также невозможен без кратного увеличения добычи металлов, прежде всего меди [27:16]. На данный момент мировые расходы на разведку меди находятся на 1/3 ниже пиковых номинальных значений 2012 года [27:31]. При этом к 2030 году мировой экономике потребуется дополнительно 13 млн метрических тонн меди ежегодно [27:45]. 

Аналогичный структурный дефицит наблюдается на рынке урана [28:10]. Десятилетия недоинвестирования после аварии на Фукусиме привели к ежегодному дефициту предложения в размере около 40 млн фунтов [29:30]. Сегодня отношение к ядерной энергетике меняется кардинально: на саммите COP 28 более 22 стран заявили о намерении утроить атомные мощности [28:51]. Даже Швеция совершила разворот на 180 градусов — от полного запрета разведки урана до официальных требований бизнеса срочно строить новые АЭС [29:04].

## ⚡ Геополитический раскол: энергетический тупик Европы и экспансия Китая
[[JUMP:30:10]]

Глобальный энергетический кризис выявил очевидных победителей и проигравших на геополитической арене [30:10]. По мнению Соколоффа, Германия фактически совершила экономическое самоубийство, отказавшись от дешевого российского трубопроводного газа и перейдя на импортный сжиженный природный газ (СПГ), который обходится ей в 3–4 раза дороже [30:37]. Это полностью лишило европейскую промышленность конкурентоспособности.

На этом фоне Китай совершил колоссальный рывок в сфере альтернативной энергетики. В прошлом году КНР ввела в эксплуатацию больше солнечных мощностей, чем весь остальной мир вместе взятый [25:55]. Китайские компании успешно превращают пустыни в гигантские солнечные фермы и внедряют инновационные грузовики на солнечных батареях [26:08]. 

Это технологическое превосходство напрямую транслируется в автомобильный сектор. Европейские автопроизводители не способны конкурировать с китайскими электромобилями (EV) [30:50]. Китайцы изначально поняли, что не смогут превзойти немецких инженеров в классических двигателях внутреннего сгорания класса люкс, и сделали ставку на EV, где теперь полностью доминируют, предлагая цены на 30–50% ниже европейских аналогов [31:16]. Попытки Европы защитить свой рынок пошлинами приведут лишь к ответным мерам со стороны Пекина и снижению уровня жизни европейских потребителей [31:32].

## 🪙 Золото, майнеры и дедолларизация: почему физический металл обойдет фиатные валюты
[[JUMP:33:23]]

В условиях долгосрочной инфляции классический портфель 60/40 (60% акций, 40% облигаций) становится неэффективным [33:37]. Соколофф рекомендует инвесторам кардинально пересмотреть аллокацию активов, сфокусировавшись на реальных ценностях:

*   Физическое золото и акции золотодобывающих компаний [34:19].
*   Медь и уран [34:19].
*   Индийские акции [34:19].
*   Китайские недооцененные акции с высокой дивидендной доходностью [34:19].
*   Японский фондовый рынок [34:32].

Особое внимание эксперт уделяет золоту. В отличие от бумажного доллара, объем которого постоянно увеличивается триллионными вливаниями, объем физического золота растет в среднем лишь на 1% в год [35:51]. Важнейшим катализатором дедолларизации Соколофф называет замораживание и фактическую конфискацию российских золотовалютных резервов странами Запада [37:08]. Это событие стало мощнейшим сигналом для центробанков развивающихся стран (включая Китай, Индию и Сингапур) о том, что владение американскими гособлигациями сопряжено с огромными политическими рисками [37:20].

Развивающиеся страны активно снижают долю доллара в расчетах: Саудовская Аравия принимает юани за нефть [39:57], а страны БРИКС разрабатывают альтернативные платежные системы и обсуждают создание валют с золотым обеспечением [38:39].

При этом акции золотодобывающих компаний Соколофф называет «самым дешевым активом на планете» [45:08]. Капитализация всей мировой индустрии золотодобычи составляет скромные 250–300 млрд долларов, что сопоставимо с дневным приростом капитализации одной технологической компании Meta после объявления о выплате дивидендов [45:21]. За последние 10 лет запасы крупнейших золотодобытчиков сократились на 30% [46:30], а доля золота в портфелях глобальных фондов составляет менее 1% по сравнению с 8% на пике в 1980 году [46:46]. Прорыв цены золота к новым историческим максимумам спровоцирует масштабный приток капитала в этот ультра-дефицитный сектор [45:50].

## 🧠 Технологический бум и новые гиганты: уроки пузыря dot-com для эпохи AI
[[JUMP:49:16]]

Анализируя текущий ажиотаж вокруг искусственного интеллекта, Соколофф отмечает невероятную скорость внедрения технологии [50:12]. Например, в Индии около 85% населения уже так или иначе используют AI в повседневной жизни [50:12]. Тем не менее, инвесторам стоит помнить уроки пузыря dot-com 2000 года [50:52]. Инновации действительно меняют мир, но текущие рыночные оценки технологических гигантов могут быть слишком завышены. Кирил Соколофф напоминает исторический прецедент: легендарный инвестор Джулиан Робертсон закрыл свой фонд Tiger Management из-за колоссального давления рынка ровно в тот день, когда индекс NASDAQ достиг своего абсолютного пика [51:05].

В качестве ключевой точки долгосрочного роста эксперт выделяет Индию [34:19]. Страна обладает невероятной жизненной энергией и динамизмом, напоминающим Китай образца 1992 года [52:37]. Премьер-министр Нарендра Моди провел колоссальную работу: вывел теневую экономику в легальное поле, обеспечил население банковскими счетами и развернул масштабное строительство инфраструктуры [52:52].

## 📚 Уроки истории для современного макроинвестора
[[JUMP:59:35]]

Главный совет Кирила Соколоффа для молодых специалистов и инвесторов — глубокое изучение финансовой истории [59:47]. Текущие попытки мировых центробанков и правительств решить проблему избыточного долга с помощью создания еще большего долга не оригинальны [1:00:40]. Подобные процессы уже происходили в 1920-х и 1930-х годах, что подробно описано в классической литературе [1:00:27].

Инвесторы должны научиться видеть аномалии и неверно оцененные риски [1:01:49]. Ярким примером безумия эпохи «бесплатных денег» Соколофф считает события 2016 года, когда одна из африканских стран с нестабильной экономикой впервые вышла на международный рынок и ее долговые облигации с доходностью всего 4–5% были переподписаны инвесторами в несколько раз [1:01:22]. В нормальных условиях риск по таким обязательствам должен выражаться двузначной процентной ставкой. Понимание подобных исторических паттернов и макроэкономических дисбалансов — единственный способ сохранить капитал в грядущее десятилетие структурных изменений [1:02:04].