Дэвид Джордж (David George), генеральный партнер фонда a16z, отвечающий за инвестиции на стадии роста, обсудил с Гарри Стеббингсом (Harry Stebbings) в подкасте 20VC новую реальность венчурного рынка. В центре внимания — эффективность гигантских фондов, «оправдание» низких маржинальных показателей в AI-стартапах и причины, по которым a16z сделал одну из самых спорных ставок в истории индустрии, поддержав Адама Ньюмана.
💰 Миф о неэффективности крупных фондов и рост частных рынков 1:25
В венчурной индустрии существует мнение, что фонды размером более миллиарда долларов не способны показывать кратную доходность (например, 5x). Однако Дэвид Джордж утверждает обратное: в истории a16z самым результативным стал именно фонд объемом 1 млрд долларов .
По словам гостя, ключевые метрики этого фонда включают:
- DataBricks: уже обеспечила возврат капитала в размере 7x от всего объема фонда .
- Coinbase: принесла 5x DPI (распределенный капитал к внесенному) .
- Портфель: в этот же фонд входили GitHub, DigitalOcean и Lyft .
Дэвид Джордж полагает, что успех зависит не от размера фонда, а от количества «супер-победителей», которых удается захватить. По его мнению, за последние 10 лет частный рынок вырос в 10 раз и сегодня превышает 5 трлн долларов в рыночной капитализации . Анализ 50 топовых IPO в период с 2017 по 2025 год показал, что 53% прироста стоимости компаний происходит на стадиях Series C и выше .
Дэвид Джордж отмечает, что современная волна технологий (мобильные устройства, облака, SaaS) создала рыночную капитализацию в 20–25 трлн долларов. Если бы эта волна началась сегодня, большая часть этой стоимости была бы создана именно на частном рынке, а не на бирже .
🏢 Почему компании не спешат на IPO 5:24
Гарри Стеббингс выразил опасение, что из-за долгого пребывания в статусе частных компаний стартапы начинают конкурировать друг с другом (как Flock Safety и Axon), что затрудняет ликвидность для инвесторов .
Дэвид Джордж не разделяет это беспокойство, считая, что статус компании (публичная или частная) мало влияет на конкурентную динамику. Он выделяет несколько преимуществ сохранения статуса частной компании:
- Контроль волатильности: возможность избегать резких скачков курса акций, что упрощает управление персоналом и ожиданиями сотрудников .
- Доступ к капиталу: хотя публичные рынки могут предлагать более дешевый капитал, такие гиганты как Stripe, SpaceX и DataBricks успешно создали ликвидные внутренние рынки, оставаясь частными .
При этом гость утверждает, что большинство CEO публичных компаний, с которыми он общался, не жалеют о выходе на биржу . Основная причина задержек IPO, по его мнению, носит идиосинкразический характер для каждой отдельной компании, а не является системным отказом от биржи.
📈 Падение качества публичного рынка: Russell 2500 11:18
Дэвид Джордж приводит тревожную статистику: количество публичных компаний в США сократилось вдвое за последние 20 лет . Это привело к деградации сегмента компаний с малой капитализацией (small-cap).
По данным анализа, которыми поделился гость:
- Рентабельность инвестированного капитала (ROIC) индекса Russell 2500 за последние 30 лет упала с 7,5% до 3% .
- Венчурный капитал перестал быть «нишевым» активом и превратился в «высшую лигу», где сосредоточены самые качественные технологические активы .
Дэвид Джордж считает, что институциональные инвесторы (LPs) должны пересмотреть свои аллокации, так как лучшие компании теперь остаются частными гораздо дольше, забирая доходность, которая раньше доставалась публичным инвесторам .
🤖 Экономика AI: Выручка, маржа и реальная польза 25:13
Одним из главных вопросов дискуссии стала эффективность внедрения искусственного интеллекта в бизнес-процессы. Дэвид Джордж уверен, что AI не просто изменит интерфейсы, а приведет к сдвигу бизнес-моделей.
Ключевые факторы разрушения (disruption) старых игроков новыми AI-стартапами по версии a16z:
- Сдвиг бизнес-модели: переход от оплаты за «кресло» (seat-based) к оплате за результат или выполненную задачу (как в клиентском сервисе) .
- UI и рабочий процесс: радикальное упрощение взаимодействия с данными.
- Доступ к данным: использование уникальных массивов информации для обучения моделей.
Дэвид Джордж приводит в пример компанию CH Robinson (грузоперевозки), которая благодаря внедрению AI зафиксировала рост производительности на 40% (количество отгрузок на человека в день) с конца 2022 года . Это привело к росту операционной маржи на 680 базисных пунктов .
Вопрос маржинальности в AI
Многие критики указывают на низкую валовую маржу AI-приложений из-за высокой стоимости токенов. Дэвид Джордж заявляет, что a16z сегодня дает стартапам «поблажку» в этом вопросе .
- Тезис: если стартап утверждает, что он AI-компания, но показывает типичную для SaaS маржу в 80%, это подозрительно — возможно, их AI-функциями просто никто не пользуется .
- По мнению гостя, в долгосрочной перспективе затраты на токены рационализируются, подобно стоимости облачных вычислений .
🏠 Кейс Адама Ньюмана и компании Flow 56:02
Одной из самых обсуждаемых инвестиций a16z стала поддержка нового проекта основателя WeWork Адама Ньюмана — Flow. Гарри Стеббингс отметил, что «весь мир чесал в затылке», пытаясь понять логику этой сделки .
Дэвид Джордж объясняет позицию фонда стратегией инвестирования в «силу сильных сторон» (strength of strengths). Этот подход, продвигаемый Беном Хоровицем, предполагает, что если у основателя есть выдающиеся способности в критических областях, на его слабости можно закрыть глаза .
Почему a16z верит в Flow:
- Экстраординарные способности: Адам Ньюман обладает уникальными навыками в продукте и найме персонала .
- Рыночная возможность: аренда жилья в США — это огромная категория расходов (30% дохода среднего американца), которая до сих пор остается «небрендированной» (unbranded experience) .
- Бренд в недвижимости: Дэвид Джордж считает, что Адам — один из немногих людей в мире, способных создать премиальный бренд в сфере аренды, за который потребители будут готовы переплачивать .
🏆 Внутренняя кухня a16z и «фонд исправления ошибок» 19:44
Дэвид Джордж в шутку называет свой growth-фонд «фондом исправления ошибок» (fix the mistake fund) . Его задача — заходить в компании на более поздних стадиях, если команда ранних стадий пропустила сделку.
Примеры работы этой стратегии:
- ElevenLabs: команда ранних стадий инвестировала в Seed, а фонд роста поддержал компанию позже .
- Deel: a16z пропустил один из промежуточных раундов, но позже вошел в капитал, признав свою ошибку .
Инвестиционный тезис a16z часто сталкивается с «страхом будущей теоретической конкуренции» . Дэвид Джордж утверждает, что если слишком сильно бояться, что Google или OpenAI сделают то же самое, можно никогда не инвестировать ни в один стартап. Например, в случае с ElevenLabs многие боялись конкуренции со стороны лабораторий, но компания смогла построить лидерский продукт .
Различия между основателями фонда
Дэвид Джордж охарактеризовал Марка Андриссена и Бена Хоровица:
- Марк Андриссен: «видит будущее». Его прогнозы на 10 лет вперед часто сбываются с поразительной точностью, даже если поначалу кажутся безумными .
- Бен Хоровиц: лучший коуч для руководителей и эксперт в динамике исполнительной власти и управлении .
🔮 Прогнозы: Здоровье и робототехника 1:09:24
В завершение беседы Дэвид Джордж выделил две области, которые вызывают у него наибольший оптимизм на ближайшее десятилетие:
- Управление персональным здоровьем: создание AI-коучей и систем проактивного мониторинга состояния организма. Это огромная категория, которая еще не была по-настоящему трансформирована технологиями .
- Робототехника: гость считает, что это будет крупнейшая категория в AI. Через 10 лет у каждого будут полезные роботизированные ассистенты как дома (B2C), так и на производстве (B2B) .
