В конце 2022 года финансовые рынки столкнулись с резкой сменой векторов, вызванной ожиданиями замедления темпов повышения ставок ФРС США. В новом выпуске серии Systematic Investor ведущий Нильс Кааструп-Ларсен и приглашённый эксперт Алан Данн анализируют ноябрьские развороты трендов, обсуждают устойчивость стратегий следования за трендом (Trend Following) и дают прогноз на 2023 год в условиях новой макроэкономической реальности.
📉 Ноябрьские развороты и показатели доходности 2:00
Ноябрь 2022 года стал месяцем значительных рыночных коррекций, которые прервали уверенное движение многих трендовых стратегий. На фоне намеков ФРС США на возможное сокращение шага повышения процентных ставок, фондовый рынок продемонстрировал рост, характерный для сезонного «рождественского ралли». Индекс S&P 500 по итогам месяца прибавил 5,38%, закрывшись на отметке 4080 пунктов. Для сравнения, за последние 20 лет ноябрь в среднем приносил индексу 1,8% доходности.
Для индустрии управляемых фьючерсов (Managed Futures) месяц оказался сложным из-за массовых разворотов в валютном и облигационном секторах:
- Валюты: Доллар США существенно ослаб. Алан Данн отмечает неожиданный успех интервенции Банка Японии в паре USD/JPY, которая совпала с пиком доходности казначейских облигаций США 21 октября.
- Облигации: Доходности в США значительно упали, в то время как европейские регуляторы продолжали придерживаться жесткой риторики.
- Результаты индексов:
- SocGen Trend Index: -5% за ноябрь (но всё еще +20,25% с начала года).
- Beta 50 Index: -4,75% (+14,14% YTD).
- Short-Term Traders Index: -1% (+11,46% YTD).
Нильс Кааструп-Ларсен подчеркивает, что такие просадки являются естественной частью адаптивных стратегий. По его словам, текущая волатильность не является проблемой, так как размер позиций корректируется в соответствии с уровнем рыночной неопределенности.
📈 Природа ралли на рынке акций: сигнал или ловушка? 17:45
Обсуждая недавний рост фондового рынка, Алан Данн обращает внимание на внутреннюю структуру ралли. В начале месяца восстановление шло за счет «защитных» и индустриальных имен: Caterpillar, Walmart, Johnson & Johnson и Coca-Cola торговались вблизи своих максимумов. Однако к концу ноября рост стал более широким, что привело к росту индекса Доу-Джонса на 20% от минимумов.
Собеседники разошлись в оценках устойчивости этого движения:
- Риски потребительского сектора: Алан Данн указывает на резкое падение нормы сбережений в США до 2,4% — уровня, близкого к историческим минимумам. Он предполагает возможность наступления «момента Вайли Койота», когда потребители внезапно обнаружат, что их накопления исчерпаны, и только тогда почувствуют реальный эффект высоких ставок.
- Фактор ФРС: По мнению Кааструп-Ларсена, рынок может преждевременно праздновать «разворот» (pivot). Исторические данные с 1960-х годов показывают, что медвежьи рынки обычно достигают дна лишь через 9 месяцев после того, как ФРС фактически начинает снижать ставки.
- Модели инфляции: Данн отмечает, что официальные данные по инфляции (CPI и PCE) сильно лагируют в части стоимости аренды жилья. Если использовать оперативные данные по новым договорам аренды («spot rents»), базовая инфляция pce могла бы составить около 3,8% в годовом исчислении за последние три месяца.
🛡️ Роль краткосрочных стратегий в портфеле 39:08
В периоды резких смен трендов, таких как ноябрь 2022 года, внимание инвесторов часто переключается на краткосрочных трейдеров (Short-term traders). Эти стратегии с периодом удержания позиций от 1 до 5 дней используют комбинацию возврата к среднему (mean reversion) и краткосрочного импульса (momentum).
Алан Данн полагает, что такие подходы могут служить ценным диверсификатором для классического Trend Following, особенно в моменты разворотов рынка. Однако Нильс Кааструп-Ларсен настроен скептически, приводя следующие аргументы:
- Отсутствие долгосрочного преимущества: Кааструп-Ларсен утверждает, что на горизонте 20 лет крайне мало краткосрочных менеджеров показывают стабильные результаты, превосходящие долгосрочный тренд.
- Проблема масштабирования: Краткосрочные стратегии чувствительны к объему активов под управлением (AUM). Избыточный капитал быстро «убивает» альфу в этом сегменте.
- Снижение доходности: Исследования команды Нильса показывают, что добавление краткосрочных моделей часто сглаживает кривую доходности, но одновременно снижает общий ожидаемый результат портфеля в долгосрочной перспективе.
🔮 Прогноз на 2023 год: аргументы в пользу Managed Futures 49:36
Переходя к ожиданиям на следующий год, эксперты отмечают радикальное изменение инвестиционной среды. Главным драйвером доходности трендовых стратегий в 2023 году может стать процентный доход на денежные средства (Cash yield).
Если в 2010-х годах ставки были близки к нулю, то сейчас инвесторы в Managed Futures могут получать около 4-5% годовых просто за счет размещения обеспечения в долларах. По расчетам Алана Данна, это создает мощную базу: при целевой волатильности 12% и скромном коэффициенте Шарпа 0,3 инвестор может рассчитывать на доходность в районе 7% (3,5% кеш + 3,6% торговый результат).
В то же время традиционный портфель 60/40 сталкивается с новыми вызовами:
- Корреляция: Связь между акциями и облигациями стала положительной. Это означает, что облигации больше не защищают портфель при падении акций.
- Инфляционные цели: По мнению Данна, рынок начинает обсуждать возможность повышения официального таргета ФРС по инфляции с 2% до 3% или даже 4%.
Нильс Кааструп-Ларсен подчеркивает, что эпоха стабильности и предсказуемости, длившаяся последние 20 лет, закончилась. В качестве примера системных рисков он приводит датский пенсионный фонд ATP, который к концу третьего квартала 2022 года потерял 47,5% своего капитала из-за неудачных ставок в традиционных активах с использованием плеча.
⚖️ Практика ребалансировки и выводы 1:05:06
Завершая дискуссию, Нильс поделился результатами внутреннего исследования стратегии 50/50 (акции и тренд-фолловинг). Данные с 1984 года показывают, что частота ребалансировки (ежемесячно, квартально или ежегодно) практически не влияет на итоговый результат — разница в доходности составляет всего 28–40 базисных пунктов.
Главный вывод экспертов: инвесторам важнее получить доступ к некоррелированным источникам дохода, таким как адаптивные длинные/короткие стратегии в сырьевых товарах и валютах, чем пытаться идеально рассчитать моменты входа или частоту ребалансировки. 2023 год обещает быть волатильным, что создает уникальную почву для активных правил на основе системного подхода.
