Десять лет назад профессиональный инвестор Тед Сейдс принял вызов «Оракула из Омахи», поставив на кон миллион долларов и свою репутацию. В этом эпизоде подкаста Capital Allocators Сейдс впервые подробно раскрывает внутреннюю кухню легендарного пари, объясняет, почему он считал Уоррена Баффетта «простаком» в момент сделки, и какие уроки извлёк из поражения, которое сегодня обсуждают все мировые финансовые СМИ.
🤝 История одного вызова: как зародилось пари 5:50
История пари началась в 2007 году, когда Тед Сейдс прочитал транскрипт выступления Уоррена Баффетта перед студентами . Баффетт утверждал, что группа из пяти фондов хедж-фондов (fund of funds) не сможет превзойти индекс S&P 500 на долгосрочной дистанции из-за высоких комиссий. Сейдс, будучи сооснователем компании Protégé Partners, решил отправить Баффетту «старомодное бумажное письмо» с предложением принять этот вызов .
Процесс согласования условий оказался сложнее, чем покупка целой компании:
- Переписка: Баффетт отвечал на письма Сейдса короткими записками, написанными от руки («chicken scratch notes») .
- Структура: Сейдс предлагал пять фондов, Баффетт настаивал на десяти, но в итоге сошлись на пяти .
- Юридическая часть: Хотя Баффетт часто покупает компании по договору на одну страницу, контракт для этого «дружеского» пари занял 25 страниц .
- Платформа: Для легализации спора была выбрана некоммерческая организация Long Bets, которая фиксирует долгосрочные пари на благотворительные цели .
📊 Инвестиционная логика: «Чикаго Буллз» против «Чикаго Беарз» 13:50
Тед Сейдс подчёркивает, что это не было сравнением «яблок с яблоками». По его мнению, сравнивать группу хедж-фондов с S&P 500 — это всё равно что выяснять, какая команда лучше: баскетбольная «Чикаго Буллз» или футбольная «Чикаго Беарз» . Они играют в разные «виды спорта».
Основные различия в экспозиции (рисках), на которые указывал Сейдс:
- Рыночный риск (Бета): Индекс S&P 500 на каждый вложенный доллар даёт доллар рыночного риска. Хедж-фонды типа long/short имеют чистую экспозицию (net exposure) около 50% . Если рынок вырастет на 50%, от хедж-фондов логично ожидать роста лишь на 25%.
- География и капитализация: S&P 500 — это исключительно крупные компании США. Хедж-фонды более диверсифицированы глобально и работают с компаниями средней и малой капитализации .
- Валюта: S&P 500 — это ставка на доминирование доллара и американской экономики, в то время как хедж-фонды могут инвестировать в Азию или развивающиеся рынки .
По словам Сейдса, в 2007 году S&P 500 выглядел крайне дорогим по показателю Shiller PE (отношение цены к средней прибыли за 10 лет) . Сейдс утверждает: на тот момент Баффетт казался ему «простаком (patsy) за покерным столом», потому что он выбрал индекс, который находился на историческом пике . Сейдс полагал, что на горизонте в 10 лет S&P 500 покажет слабый результат, и на этом фоне любая другая стратегия с положительной доходностью выиграет .
📉 Почему хедж-фонды проиграли: анализ десятилетия 43:46
Несмотря на благоприятные для хедж-фондов ожидания в 2008 году (когда рынок упал на 37%, а группа Сейдса — только на 24% ), последующее десятилетие стало аномальным.
Сейдс выделяет несколько причин поражения:
- Исключительность S&P 500: Период с 2008 по 2017 год стал одним из лучших 10-летних периодов для американского рынка в истории, несмотря на высокую начальную оценку .
- Слабость международных рынков: Индекс MSCI World (без учёта США) за это время практически не вырос . Если бы хедж-фонды сравнивались с мировым индексом, результат был бы ничейным .
- Приток капитала в пассивные фонды: Сейдс считает, что массовый переход инвесторов в индексные фонды Vanguard и BlackRock создал самоподдерживающийся цикл . Деньги текут в S&P 500, фонды покупают акции в соответствии с их весом (Apple, Microsoft, Facebook), что толкает индекс ещё выше и делает его практически непобедимым для активных менеджеров .
- Проблема комиссий: По мнению Баффетта (и Сейдс с этим согласен), высокие комиссии хедж-фондов являются огромным барьером. Однако Сейдс отмечает, что даже при нулевых комиссиях хедж-фонды всё равно проиграли бы S&P 500 в этом конкретном цикле .
🏛️ Кому нужны альтернативные инвестиции? 32:20
Сейдс и Патрик О’Шонесси обсудили, стоит ли обычным инвесторам вообще смотреть в сторону хедж-фондов.
- Для масс: По мнению Сейдса, для 99% людей (таких как его родители — учитель и врач) лучшим выбором является низкозатратное пассивное инвестирование . Это подтверждает и позиция Дэвида Свенсена из Йельского университета .
- Для институционалов: Сейдс считает, что хедж-фонды имеют смысл только для тех, кто обладает «преимуществом аллокатора» (allocator's edge) — ресурсами и знаниями, чтобы выбирать лучших менеджеров и иметь к ним доступ .
- Кейс CalPERS: В качестве примера неудачного подхода Сейдс приводит пенсионный фонд CalPERS, который сначала вложил миллиарды в хедж-фонды, а затем полностью вышел из них из-за плохих результатов . Сейдс полагает, что проблема была не в хедж-фондах как классе активов, а в структуре управления и политизированности принятия решений в CalPERS .
🚀 Будущее: Permanent Equity и поиск доходности 56:32
Обсуждая текущий ландшафт, Сейдс признаёт, что традиционная модель long/short хедж-фондов стала слишком конкурентной и «тесной» . Он видит перспективу в концепции «вечного капитала» (Permanent Equity):
- Модель холдинга: Вместо фондов с ограниченным сроком жизни (7–10 лет) инвесторы всё чаще смотрят на структуры, которые покупают бизнесы навсегда, как это делает Berkshire Hathaway .
- Примеры: Сейдс упоминает Брента Бешора, компании John Malone и Constellation Software как примеры успешного управления капиталом через покупку малых семейных бизнесов по низким мультипликаторам (например, за 4 годовых прибыли) .
- Преимущество: «Способность страдать» (capacity to suffer). Компании с вечным капиталом могут позволить себе краткосрочные убытки ради долгосрочного доминирования, чего лишены публичные компании, отчитывающиеся каждый квартал .
💰 Неожиданный победитель пари 1:08:10
В финале Сейдс раскрыл малоизвестный факт: реальная сумма, которая достанется благотворительным организациям, оказалась гораздо больше миллиона долларов.
Изначально участники купили на $640,000 облигации с нулевым купоном, которые должны были вырасти до $1 млн к концу десятилетия . Однако через пять лет облигации уже стоили около $950,000 из-за падения процентных ставок. Сейдс позвонил Баффетту и предложил переложить эти деньги в акции Berkshire Hathaway . В результате этот капитал вырос на 300% . По иронии судьбы, эта сделка с залогом принесла гораздо большую доходность, чем любая из сторон пари ожидала изначально.
